去杠杆和稳下降怎么平衡

2013年中央经济工作会议时,中国就提出了“着力防治债权风险”的任务。3年过去了,我国整体债权杠杆不降反升,结构矛盾也愈加突出。为此,决策层再度将“去杠杆”列为供给侧结构性改革的五大任务之一。基于当前杠杆问题的严重性和紧迫性,它必定成为未来新政决策的基本出发点之一。

在“三去一降一补”五大核心任务中,为什么去杠杆这么棘手?一方面我国没有去杠杆的经验,同时西方国家的经验也未必适用;另一方面大量研究显示,去杠杆将伴随着各部门资产负债表的缩紧,不可防止地会导致经济下行,若处理不好,还会深陷费雪尔式的债权—通缩循环。对于我国而言,经济新政又必须兼具去杠杆、稳下降、调结构、保汇率和防泡沫等多重目标,实在难度较大。故只能捉住当前的主要矛盾,那就是怎样在去杠杆与稳下降中取得平衡。

这就要求先辨识去谁的杠杆,而后再阐述怎样去杠杆。

综合而言,中国的宏观杠杆,既有总数问题,又有结构问题,而结构问题才是核心。据我们测算,2014年末中国非金融部门总负债/GDP之比约为217.3%,分部门来看怎样提高股票杠杆率,政府部门、非金融企业和市民的杠杆率(债务占GDP的比重)分别为58%、123.1%和36%。一个共识是,非金融企业的杠杆问题最为严重。但是这种杠杆大部分是2009年应对全球金融危机新政的产物,可能具有一次性。同时大量集中在上游,即资源、能源和公共服务等领域内的国有企业。

然而,非金融企业内部的杠杆结构更值得关注,若对“好的杠杆”和“坏的杠杆”采取一刀切的方案,势必会影响稳下降目标的实现。

要了解怎样去杠杆,一方面要回答高杠杆部门是怎样加杠杆的。另一方面针对我国杠杆分布的结构特点炒股配资,实践中可以采用“移杠杆”的形式“去杠杆”,即由杠杆低的中央政府与市民部门承接杠杆高的地方政府和非金融企业部门的部份债权负担。

因为实践告诉我们,杠杆的结构性矛盾是矛盾的主要方面。当然这也不是没有争议,经济增长的本质是——繁荣时期村民部门加杠杆,受到植物精神驱动;危机时刻则政府出马,通过财政搜集垃圾资产和加强杠杆,货币部门则同样堆积垃圾资产,释放流动性维持广义资产价钱,等待经济震荡和技术突破再次唤起私人部门的植物精神,进入下一个景气循环。全球化环境下还有单向的溢出考虑和跨境的融资选择。

当下市场争议的第一要点仍然是关于紧缩性货币政策。针对我国经济当前的杠杆状况,紧缩性货币政策(准备金率和利率同时提升)对于企业和政府部门去杠杆会适得其反,但会改善市民杠杆。对宏观经济的影响,是投资和就业会增长,但GDP会因为村民消费的提升而温和下降。由于我国当前去杠杆优先于稳下降,故这些方案虽然不宜采用。但考虑到货币政策在稳汇率和防泡沫方面的作用,也不宜采取整体修身的新政,故保持货币政策“谨慎中性”可能是最优选择。

其次是扩张性的财政新政。提高政府开支增长和税改,两种方法都能实现三个实体经济部门的去杠杆与稳下降的多赢。但从去杠杆的绝对疗效而言,增加政府开支的疗效更为理想。

再次是股权融资。增加股权融资比重对企业部门去杠杆最有效,对市民和政府部门去杠杆疗效相对较差,但其对稳下降有轻微的负面影响。这也是当下IPO发行持续以及定向增发扩大的逻辑。

然后是投资驱动向消费驱动变革。当企业缓解投资增长和市民降低消费偏好时在线配资,有利于企业和政府去杠杆,不利于市民去杠杆怎样提高股票杠杆率,针对我国当前杠杆分布的结构性特点,此种新政组合是可取的。但是它不利于稳下降。第二种新政组合为企业增加投资和政府税改,可以平衡企业去杠杆、居民去杠杆与稳下降目标。目前看来税改性价比较高,特别是如今面临全球新一轮税改的环境下。

(作者系东方证券首席经济学家)

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